São Paulo – A expressiva alta de 43% das ações da Gafisa (GFSA3) no mês de agosto na bolsa não foi suficiente para mudar a visão pouco emocionada dos analistas do JP Morgan em relação à construtora. Não é possível negar a melhora nas operações, principalmente após o balanço do segundo trimestre, mas o índice de endividamento continua elevado, ressaltam Adrian E. Huerta e Marcelo Motta, que assinam a análise.

“Enquanto o momento da ação parece ser positivo com base na melhora da geração de caixa e das margens operacionais no segundo trimestre, acreditamos que a ação já incorpora um aprimoramento ainda maior nas margens”, explicam. O banco explica que a empresa precisa diminuir o índice dívida líquida/ patrimônio líquido para um nível entre 70% e 80%, o que exigiria um corte de 1 bilhão de reais em dívidas.

Endividamento

O patamar está atualmente em torno de 110% e a dívida líquida em 3,09 bilhões de reais. De acordo com os cálculos de Huerta e Motta, atingir tal objetivo pode ser uma tarefa bastante árdua considerando o atual plano de lançar entre 2,7 bilhões de reais e 3,3 bilhões de reais ao ano.

“Portanto, achamos que a empresa poderia reduzir ainda mais o seu tamanho; caso contrário, ela poderia levar muitos anos para desalavancar o seu balanço, o que nos mantém com uma recomendação de alocação abaixo da média do mercado”, afirmam.

O JP Morgan lembra que a meta atual da Gafisa é gerar entre 500 milhões de reais e 700 milhões de reais em caixa, o que exclui os altos custos com juros (420 milhões de reais). “Ajustando por esses custos, a meta seria entre 80 e 280 milhões de reais, mais do que a empresa pode gerar de maneira sustentável”, ressaltam.

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Ações

O banco estima que os papéis da empresa agora assumem em seu preço uma margem Ebitda (resultado da divisão do Ebitda sobre a receita líquida) de 21% a 22%. Desde 2007, contudo, a margem mais elevada atingida foi de 16,6% e de 13% no último trimestre.

“Por agora, acreditamos que não deveríamos assumir uma margem acima de 18% e, dado o seu alto endividamento, isso implica em uma margem líquida de 3% a 4%, que é baixa e consideraria um alto múltiplo de 15 vezes P/L (preço da ação sobre o lucro), assumindo receitas de 3,3 bilhões de reais (em linha com o projetado para o ano)”, ressaltam.

Resultados

Para a surpresa dos analistas, o Ebitda (lucros antes de juros, impostos, depreciação e amortização) chegou a 149 milhões de reais, bem a frente da expectativa consensual de 97 milhões de reais. Os números incentivaram uma forte disparada das ações na bolsa, que chegou a quase 16% apenas na sexta-feira.

O bom resultado é consequência da contribuição positiva da Tenda, que vinha dando prejuízos. A margem bruta teve um bom incremento também, de 27%, dado ao aumento na participação da Gafisa e de Alphaville na receita. Além disso, a empresa obteve uma geração de caixa operacional positiva de 231 milhões de reais no trimestre.