Gestão e proteção. Essas são as duas palavras-chave do discurso de Ricardo Lewin, VP financeiro e diretor de relações com investidores da Cosan, ao responder por que os investidores optariam pela estrutura criada pelo grupo para investir na mineradora – em vez de irem eles mesmos comprarem Vale diretamente. Em detalhes, já ouvidos pelo mercado desde sexta-feira, ganha destaque mais uma vez a trajetória de gestão de portfólio como protagonista. Lewin acrescenta a esse ponto, em entrevista ao EXAME IN, a ‘exposição controlada’ ao ativo por meio da holding. “A Cosan tem a participação e montou uma estrutura financeira com proteção de downside. Vemos isso como um benefício para os investidores que procuram uma segurança adicional”, afirma o executivo. 

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Uma das perguntas que ficam, mesmo depois dos esclarecimentos, é ‘até onde esse combo é suficiente?’. Pontos como os limites que a Cosan vai encontrar dentro da Vale para colocar em prática sua famosa expertise de gestão, como vai lidar com um negócio totalmente diferente dos que tem no portfólio hoje – olhando pelo aspecto de companhias abertas – e qual o limite de exposição da holding dentro da mineradora foram questões levantadas desde que o negócio foi anunciado. A dúvida também cobrou seu preço no papel: a companhia perdeu R$ 4,8 bilhões em valor de mercado do fechamento de sexta-feira para o desta terça. Na segunda (10) o papel chegou a R$ 15,40, a menor cotação nos últimos 12 meses.

No caminho para esclarecer algumas das dúvidas sobre o futuro da companhia, Lewin adota o mesmo tom usado no anúncio da compra. Quando questionado a respeito do fato de a companhia ser controladora dos demais ativos que possui e de ter uma participação pequena, dentro dessa comparação, na Vale (6,5%), o executivo ressalta que a Cosan vai se apoiar na própria capacidade de gestão e no fato de ser diferente dos atuais acionistas de referência para mexer o ponteiro dentro da companhia. Por enquanto, ‘boas-vindas’ foram ouvidas pelo CEO da holding ao entrar em contato com cada um deles.

Hoje, entre os maiores acionistas da Vale (Previ, BlackRock, Mitsui, Capital World Investors) a companhia só tem algum track-record com a Mitsui, com quem formou a Commit Gás após a compra da Gaspetro pela Compass. Nesse cenário, dúvidas sobre como a relação entre todos os agentes vai seguir, na prática, ainda ficam na cabeça do mercado. “Queremos contribuir com a nossa capacidade de gestão, contribuir para destravamento de valor dentro da empresa. A junção do nosso jeito de estar acostumado a lidar com sócios e nosso histórico de sucesso ao longo dos últimos 15 anos devem colaborar para isso”, diz Lewin. 

Ainda sobre a atuação dentro de um percentual limitado de ações da Vale, o executivo ressalta que o número de ações foi escolhido de forma estratégica, depois de a empresa rodar diversos cenários ao longo dos últimos oito meses. A justificativa para o percentual fica com duas razões principais: conseguir indicar um conselheiro e ter voz ativa dentro da companhia e, ao mesmo tempo, não estressar o próprio fluxo de caixa. Trazendo de novo a questão do tamanho da participação da Cosan dentro da mineradora e se há intenção de subi-lo, Lewin responde que “agora, o foco total está nos 6,5% anunciados”.

Não que seja pouca coisa em termos de investimento. Longe disso. O custo total da operação pode chegar a R$ 22 bilhões e, pelo tamanho, foi questionado por analistas se não teria sido um passo maior do que a perna. O fato de ser um setor completamente diferente do que a Cosan atua ajudou a rechear esse bolo de dúvidas. Afinal, por que a Cosan decidiu que agora era a hora de investir em uma empresa em um setor tão mais cíclico do que as demais?

Em resposta a essa questão, Lewin volta a destacar os pontos mencionados ao mercado (o momento de entrada ideal, com a Vale precificada abaixo de seus ativos, considerados de altíssima qualidade pela Cosan) e relembra as questões relacionadas ao ESG. 

“O prêmio médio do minério da Vale é muito mais alto do que o preço médio do setor. Por quê? Porque ela tem alto teor de ferro, o que, consequentemente, traz um processo de produção mais eficiente, com menos energia para produzir o aço. Além disso, ela tem no portfólio os metais básicos, muito importantes na cadeia de eletrificação, construção de baterias, que não necessariamente são ‘commoditizáveis’”, afirma. O executivo destaca o papel da mina de Carajás, por exemplo, que tem “muita vida pela frente”, com alto teor de ferro. 

Esses fatores se somam ao interesse da Cosan pelo setor e aos passos recentes dados dentro dele. No fim do ano passado, a companhia fechou um acordo com a chinesa CCCC para adquirir o terminal São Luís, um passo importante para começar a produzir minério de ferro no Pará em 2025, como a própria empresa havia afirmado anteriormente. Com essa estratégia em mente e a análise de diferentes cenários, a companhia resolveu agir. 

Entre o que a empresa fez e como o mercado percebeu esse passo, ficou certo abismo. A comunicação rápida, aliás, é um dos fatores citados por Lewin ao responder por que o mercado reagiu tão mal à notícia até agora. “A gente fez o anúncio e os acionistas ficaram sem muitas informações até o fim do pregão, começaram a venda pelo tamanho da operação anunciada. Além disso, acho que a complexidade da estrutura também interferiu na visão do mercado. As pessoas precisaram de tempo para entender qual era o gerenciamento de risco”, afirma. Não à toa, na segunda-feira, a companhia soltou mais um documento aos investidores, de olho em ressaltar que não há pressão nos fluxos de caixa para pagamento das operações ao longo dos próximos dois anos.

A estrutura da aquisição (com derivativos) foi vista por analistas como uma forma de a companhia começar a comprar ações da Vale desde já, ao mesmo tempo que levanta dinheiro. Mesmo sendo uma estrutura non-recourse, está longe de ser barata. O custo da dívida, próximo ao CDI, deve ser de R$ 2,9 bilhões em 2022, de R$ 2,7 bilhões em 2023, R$ 2,2 bilhões em 2024 e R$ 1,5 bilhão em 2025, de acordo com estimativas de Thiago Duarte, Pedro Soares e Henrique Brustolin, do BTG Pactual (do mesmo grupo de controle da Exame). 

A combinação desse custo atrelado a uma participação de 6,5%, considerada relativamente modesta para fazer grandes transformações na mineradora, ainda levanta questões como a de se não seria esforço demais da holding para colher um resultado menor do que o esperado --- o que ajudou a aumentar as incertezas sobre o futuro da operação.

Adivinhar o futuro da operação ainda está complicado. Em uma análise de bate-pronto do movimento da Cosan, a maior parte dos bancos manteve a recomendação de compra do papel, ainda assim. Foi o caso do BTG, que reconheceu que pode levar tempo do mercado para entender a tese de investimentos, UBS e Credit Suisse. O Goldman Sachs e o Itaú BBA, por sua vez, tiveram recomendação neutra para a companhia. 

 

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