O passo mais recente do governo para tentar reaver o controle da Eletrobras fez da companhia o assunto da semana entre os investidores nos últimos dias. A ação direta de inconstitucionalidade (ADI) não foi a primeira a ser movida contra a companhia desde que deixou de ser uma estatal em junho de 2022 -- outras duas ações desse tipo tramitam na Justiça -- mas a mais recente ganhou atenção especial, principalmente por ter sido uma proposta da Advocacia Geral da União.

O desfecho dessa situação é impossível de prever, evidentemente. Mas, ao tomar como base o 'modus operandi' de decisões tomadas pelo governo Lula em 2003, também dentro do setor elétrico, é possível levantar hipóteses. É ao que vêm se dedicando advogados e executivos ouvidos pelo EXAME IN. Há vinte anos, a forma como a regulamentação do setor elétrico aconteceu também foi alvo de duas ADIs e, a partir do tempo que elas levaram para serem julgadas, a certeza que fica é a de que nenhuma decisão será tomada em curto prazo.

No detalhe, a ação movida pela União contra a Eletrobras nesta semana -- no detalhe, a ADI 7385 -- guarda semelhanças com as ADIs números 3090 e 3100 movidas pelo PSDB e pelo PFL em 2003 contra a Medida Provisória (MP) 144, convertida depois em lei e que, de forma geral, regulamentou o funcionamento do setor elétrico. A ação levou quase 20 anos para ser julgada pelo Supremo Tribunal Federal (STF), com o processo finalizado apenas no ano passado.

Há 20 anos, a ação dos partidos políticos argumentava que a medida provisória não poderia ter sido editada porque esse não seria o caminho ideal para regular o setor elétrico. Na argumentação de PSDB e PFL, uma lei complementar ou uma lei ordinária teriam sido o instrumento ideal. Além disso, a ação visava conter uma intervenção mais "estatizante" do setor elétrico, trazida com a MP.

É necessário voltar no tempo para entender tudo. Apesar de a regulamentação do setor elétrico ter acompanhado a abertura para investimento estrangeiro, um passo tomado ainda em 1995, a medida provisória de 2003 trouxe consigo uma série de intervenções estatais. Por exemplo: definia que 3 dos 5 diretores do Operador Nacional do Sistema Elétrico seriam indicados para o Ministério de Minas e Energia, além de prever a canalização de verbas de pesquisa e desenvolvimento para o MME e a intervenção para separar as concessionárias de distribuição das de geração e transmissão. Todos esses pontos foram alvo de pedido de inconstitucionalidade por parte dos partidos. 

Em 2022, quando o assunto chegou ao STF, o tribunal decidiu julgar apenas as alegações relacionadas ao formato da MP (se havia ou não relevância e urgência para estruturar uma medida provisória) e não analisou as demais alegações. Dentro desse julgamento, o tribunal julgou que as alegações de falta de urgência e de relevância não procediam. O que levou a um entendimento de que a MP 144, depois transformada em lei, permanecia constitucional.

Resumindo: depois de 20 anos de desenvolvimento e investimentos, a decisão tirou do radar uma preocupação relevante de investidores e agentes do setor, de que todo o arcabouço que levou ao desenvolvimento fosse revogado, no caso, considerado inconstitucional. Uma preocupação que volta (na perspectiva de empresa e não de setor, é claro) com a nova ação que tem como alvo a Eletrobras.

20 anos depois: o caso da Eletrobras

Agora, em 2023, a ADI ajuizada pelo governo vem no movimento contrário da ação proposta em 2003. Enquanto a de 20 anos atrás questionava o tamanho do poder de interferência do governo no setor, a de agora visa, em linhas gerais, trazer mais poder para a União.

O movimento do governo busca eliminar o limite do poder de voto a 10% da quantidade de ações em circulação para todos os acionistas e busca estabelecê-lo só para participações adquiridas depois da privatização. Para isso, avalia que houve um exagero do legislativo ao deliberar sobre a política de votos da companhia. Em uma perspectiva mais ampla, há semelhança da atuação de dois governos Lula: permitir a abertura ao setor privado, mas manter o controle do Estado.

O objetivo prático dessa ADI é a volta do controle da empresa para as mãos da União, que tem mais de 40% de participação na companhia, considerando as diferentes estatais envolvidas na Eletrobras. Consequentemente, decisões tomadas em assembleias estariam nas mãos da União. Pontos como a remuneração dos administradores (que o governo votou contra, na AGO de 27 de abril deste ano) não teriam passado, por exemplo. Na visão de uma fonte próxima à companhia, também ouvida para esta matéria, "o interesse do governo, cada vez mais evidente, não é o de fazer a Eletrobras operar melhor”. 

Com a nova ação, também se repete em alguma medida a insegurança jurídica gerada pela ação de 2003. Já que a lei que regulamentou a desestatização da companhia permitiu uma série de contratos, investimentos, etc, e, agora, tudo isso é colocado em xeque — sem uma perspectiva de decisão final em curto prazo.

Diante de todas essas consequências, com o pedido, todo o modelo de privatização da Eletrobras é colocado em xeque. "O modelo de desestatização da Eletrobras é de uma true corporation, ou seja, de uma empresa sem controlador definido. Os dispositivos contestados pela ADI vão diametralmente contra essa espinha dorsal”, diz  Ana Karina Souza, sócia do Machado Meyer Advogados especializada em energia e infraestrutura, ao EXAME IN.

A decisão sobre o formato de privatização da companhia foi uma das principais responsáveis por fazer os acionistas injetarem R$ 31 bilhões na companhia, sob a promessa de uma oportunidade de investir em uma companhia com uma perspectiva de alto crescimento e atuação limitada do governo ou de qualquer outro acionista. “É por isso que o limite de 10% de poder de voto foi crucial para a operação. Sem isso, o custo de capital dos investidores para participar disso seria muito maior, o que poderia ter levado o processo de privatização a falhar”, dizem os analistas João Pimentel, Gisele Gushiken e Maria Resende, do BTG Pactual (do mesmo grupo de controle da Exame) em relatório divulgado na segunda-feira. 

No primeiro trimestre deste ano, pós-privatização, a Eletrobras teve uma receita bruta 12% maior, de R$ 10,9 bilhões. O efeito de ganho de rentabilidade na operação, entretanto, é o mais evidente: a Eletrobras ficou com um Ebitda 44% maior, de R$ 4,8 bilhões. 

Além disso, a privatização rendeu dinheiro para o governo. A Eletrobras foi responsável pelo pagamento de R$ 26,7 bilhões à União, a título de bônus de outorga, além de pagamentos já feitos de parcelas das obrigações da CDE e Fundos Regionais, que totalizam R$ 6,8 bilhões em favor do governo federal.

Mesmo assim, os movimentos do governo indicam uma busca maior por controle. Depois de uma privatização que foi discutida durante cinco anos, o fato de o governo buscar uma revisão do passado assusta investidores momentaneamente — como mostrou a queda de 3% nos papéis da companhia no dia do anúncio da ADI — mas tem seus efeitos restritos. Nos últimos cinco dias, os papéis ordinários têm alta de 7,54% e, os preferenciais, de mais de 8%.

Na visão do Bradesco BBI, em relatório divulgado nesta quinta-feira, a chance de que a ação mais recente promovida pelo governo atinja seu objetivo é remota. Por enquanto, de todo modo, permanece o burburinho sobre o assunto.