Na semana passada, quando o CEO da Petrobras, Jean Paul Prates, deu uma entrevista à Bloomberg dizendo que a “a transição energética exigiria cautela com dividendos”, a grande questão é se tratava-se apenas de um ruído ou uma mudança completa de rota da estatal.

Ontem, a resposta foi dada. A decisão de não pagar dividendos marca uma virada de 180 graus, que marca a quebra da confiança que restava no mercado – e mais preocupante, joga a estatal para um caminho desconhecido.

“A Petrobras voltou”, como gosta de dizer Prates. Resta saber para onde.

Segundo fontes ouvidas pelo INSIGHT, na reunião rachada do conselho em que decidiu pela não distribuição, os representantes do governo falharam em dar uma explicação lógica para segurar quase US$ 9 bilhões na empresa.

“Nenhuma pista, infelizmente. Não foi um debate”, diz uma fonte que estava presente nas conversas – reforçando a narrativa de que a ordem partiu diretamente do Palácio.

Os conselheiros alinhados ao controlador, maioria, votaram todos por segurar os dividendos. Os representantes dos minoritários, pela distribuição integral.

A proposta da direção, na figura de Jean Paul Prates, era a distribuição de 50% do valor e retenção do resto – uma solução salomônica que já estava nas contas de analistas e que mostra a corda bamba em que caminha o CEO da Petrobras.

“Prates fala para o PT, mas vem executando também pensando nos minoritários”, resumiu um gestor na semana passada. Agora, resta saber agora o quanto ele consegue manter o equilíbrio sem se espatifar.

Na teleconferência com investidores, Prates e o CFO Sérgio Caetano Leite tentaram explicar o inexplicável, passando a confiança de que nada mudava na estratégia da Petrobras.

Num mantra repetido à exaustão nas inúmeras perguntas sobre proventos que dominaram o call, ressaltaram que o valor de US$ 8,8 bilhões que foi para a reserva de remuneração de capital, criada em outubro, será utilizado ‘única e exclusivamente’ para a distribuição de dividendos.

“Ele não será usado para investimentos, não será usado para M&A, não será usado para questões tributárias”, martelou Leite, repetindo as palavras lentamente, numa tentativa de dissipar dúvidas.

Segundo a direção, a mudança na política aconteceu por conta do alto volume de investimentos previstos para 2024 e 2025 já no plano estratégico apresentado no fim do ano passado.

Nesse cenário, o governo, acionista controlador, preferiu ser ‘conservador’ em relação ao caixa. Uma nova avaliação sobre os dividendos poderia acontecer potencialmente a qualquer momento.

Faltou combinar o argumento com os números. A Petrobras tem sido uma máquina de gerar caixa. Nas contas do BTG (do mesmo grupo de controle da Exame), usando estimativas conservadoras para o preço do Brent, o governo teria US$ 4 bilhões em fluxo de caixa em 2024, já descontando o capex previsto no plano de investimento.

O plano 2024-2028, apresentado no fim do ano passado, prevê investimentos de US$ 102 bilhões em investimentos, bem acima dos US$ 78 bilhões do quadriênio anterior.

O valor, no entanto, guarda uma inovação. Pela primeira vez na história, a Petrobras dividiu os investimentos entre aqueles já aprovados, US$ 91 bilhões, majoritariamente em exploração e produção.

Outros US$ 11 bilhões em renováveis e investimentos em baixo carbono estão numa carteira ‘em análise’, voltados principalmente para transição energética – o que sinalizava uma caminhada ‘gradual’ para um futuro de renováveis.

O combinado era que eles só entrariam na conta conforme fossem provando que eram capazes de gerar valor. (A reunião do conselho que decidiu sobre o plano de investimentos também tinha sido marcada por impasse. Os representantes de fora do governo questionavam o retorno dos projetos de transição e como eles seriam financiados.)

Retrocesso na governança

A grande preocupação do mercado era de que a Petrobras invista em projetos de menor retorno. A história joga contra a companhia: praticamente todas as vezes em que a estatal saiu do seu core business de petróleo, destruiu valor.

Agora, o temor ganhou outros contornos: de que o governo volte a usar a estatal como máquina de investimentos e para sua agenda desenvolvimentista.

Notícia divulgada pela Reuters, ouvindo fontes do Palácio, mostra que o presidente Luiz Inácio Lula da Silva, considera mudar o estatuto da Petrobras para poder utilizar os recursos da reserva de capital para novos investimentos.

Seria o pior dos cenários. Após anos pilhada por escândalos de corrupção, a Petrobras ergueu trincheiras de governança para tentar protegê-la de desmandos. O mercado tem memória curta, é verdade, mas os escândalos de corrupção da Lava Jato não moram num passado tão distante.

Ontem, Prates e inclusive membros do governo – como Gleisi Hoffman, no X – encheram a boca para dizer que as ações da Petrobras tiveram o melhor retorno entre as majors de petróleo no último ano.

É verdade. Mas a performance foi impulsionada não só pelo bom desempenho operacional, mas pelos ganhos de governança e a percepção de racionalidade nas decisões econômicas.

A surpresa – chamada por alguns gestores mais revoltados de "golpe" – de ontem já ceifou mais de 10% do valor de mercado numa tacada só. Pode ser só o começo.

Segundo o UBS, sob a política de dividendos mínimos de 45% do lucro previstos em estatuto, a Petrobras negocia com um dividend yield de 13%, praticamente em linha com as major oils, como Exxon e Shell (consideradas de menor risco), que estão na casa de 10% a 12%.

O banco era um dos mais conservadores na distribuição de dividendos extraordinários, prevendo US$ 2,9 bilhões.

Nesse caso, a Petrobras parecia bem mais rentável: 16% a 18% de yield. Para manter esse mesmo número, mas sem os dividendos extraordinários, a ação teria que cair 22%. O risco político nem entra na conta.

Mesmo para os mais otimistas, como o BTG, que manteve a recomendação de compra pela confiança no desempenho operacional da Petrobras, há uma névoa de dúvida.

Nos cálculos do banco, antes da queda de ontem, a estatal estava negociando com desconto de 24% em relação aos players globais e 32% em relação aos pares de mercados emergentes.

A grande questão é: o quão barato é barato o suficiente?