São Paulo — Dólar em cotação nominal recorde, atividade econômica em aceleração, juro em mínima histórica e preocupações com a economia global. Em outros tempos, a união desses fatores significaria inflação galopante no Brasil — mas está acontecendo o oposto.

A estimativa para a inflação brasileira em 2020 medida pelo IPCA caiu de 3,20% para 3,19% no último Boletim Focus, que reúne as expectativas do mercado. Foi a nona semana seguida de queda.

Enquanto isso, o dólar, que influencia custos de produção, importações e o valor de itens importantes para a formação de preço como a gasolina, começou o ano na faixa de R$ 4 e encerrou fevereiro com alta de 4,6%, a R$ 4,48

Por que a pressão cambial não está batendo nas expectativas de inflação? Há algumas razões.

A primeira delas é que o IPCA de janeiro surpreendeu muito para baixo, e foi o menor para o mês desde o início do Plano Real. O grande responsável por isso foi a carne, que havia disparado 40% no atacado no fim de 2019 com o aumento nas exportações para a China. Em janeiro, ela despencou.

"Ou seja, já começamos o ano com uma deflação contratada nesse item", diz Júlia Passabom, economista que acompanha o IPCA para o Itaú.

A gasolina também está contribuindo: somente em 2020 a Petrobras já anunciou quatro cortes no preço do combustível às refinarias, acompanhando a queda na cotação internacional.

Passabom explica que a queda dos preços da carne e da gasolina neste momento também acabaram impactando as previsões do mercado para o resto do ano.

"É isso que está por trás de parte dessas revisões do Focus, que acabam sendo muito indexadas ao curto prazo, que é o período para o qual já é possível fazer contas mais detalhadas", diz. 

Repasse menor

Além da queda da gasolina e da carne, os economistas apontam para outro fator: caiu o impacto de altas do dólar sobre o nível de inflação. Esse cálculo, chamado pass-through, varia dependendo do período econômico e teria atingido o pico no Brasil antes do tombo da recessão em 2015.

Quando a economia está menos aquecida, com baixa utilização da capacidade instalada e desemprego maior, o potencial de repasse cambial cai, diz Thais Zara, economista-chefe da Rosenberg Consultores Associados. As empresas sabem que se repassarem os preços, vão perder clientes, então acabam absorvendo uma parcela maior desse impacto. 

Esse movimento fez com que o pass-through no governo Dilma chegasse a 10%. Isso significa que, se o dólar subisse 10% em um ano, o impacto sobre o IPCA seria de 1 ponto percentual. Hoje, essa conversão seria a metade: se o dólar subir 10% em um ano, o impacto sobre o IPCA seria de 0,5 ponto percentual. 

O banco Daycoval calcula esse valor em 4%, enquanto o Itaú trabalha com uma taxa de 6%, contra 7,5% em agosto de 2018.

Outra variável é o efeito do câmbio sobre as expectativas, mais difícil de ser precisado, já que é indireto e depende de quanto os agentes acreditam na meta de inflação.

"A principal razão dessa mudança é ligada ao fato de as expectativas para a inflação estarem ancoradas. A credibilidade na equipe econômica do governo atual faz com que os juros fiquem baixos, o que acaba criando uma situação mais controlada ou contornável do pass-through", diz André Perfeito, economista-chefe da Necton.

Em janeiro, o presidente do Banco Central, Roberto Campos Neto, também destacou que “o prêmio de risco fez o repasse mudar”. Essa percepção de risco baixo do Brasil, no entanto, também considera que reformas econômicas importantes continuarão sendo feitas.

Outro fator importante, segundo Perfeito, é que o preço de algumas mercadorias importadas também vem caindo devido à demanda desaquecida lá fora. "O dólar subiu, mas os preços caíram também", diz. 

Um dos principais mecanismos do pass-through é via commodities, que estão em queda no mercado internacional. O CRB, principal índice do setor, já recuou 8,5% em dólar só neste ano.

"Como milho, soja e trigo são cotados em bolsas internacionais, se a nossa moeda fica mais fraca, o preço desses grãos sobe e toda cadeia de derivados acaba sendo afetadas", diz André Braz, coordenador do IPC do Instituto Brasileiro de Economia da Fundação Getúlio Vargas (Ibre/FGV).

Recuperação lenta

Outro fator importante para determinar a inflação é a atividade econômica, que gera demanda e pressiona os preços. A previsão do mercado, também pelo Focus, é que o crescimento vá acelerar de 1,1% em 2019 para 2,3% em 2020, mas que a capacidade ociosa e o desemprego seguirão elevados.

"Tendo em vista a magnitude do hiato do produto e o tempo necessário para seu fechamento, não vemos, no momento, risco significativo de inflação de demanda", diz o Itaú em relatório desta segunda.

Em outras palavras, vai demorar para o Brasil recuperar o que perdeu nos últimos cinco anos. Enquanto isso não acontece, a indústria ainda tem espaço para aumentar oferta.

Vale ressaltar também que o mercado espera que o atual pico do dólar seja temporário, pois reflete o temor com o surto global do coronavírus, que eventualmente deve ser controlado.

O Itaú coloca a taxa de câmbio como principal risco potencialmente altista para o IPCA. A previsão do banco é que inflação termine o ano em 3,3% e em 3,5% em 2021.