Por que a nova TLP será o melhor para o país

Assim como nas reformas da previdência e a trabalhista, a MP 777 de mudança da TJLP do BNDES tem causado mais frisson do que deveria. Há um certo entendimento por parte dos críticos que os projetos de investimento no Brasil serão taxados a níveis superiores à taxa básica de juros e que o banco perde seu papel de financiador central de projetos que os bancos privados não têm como ocupar, justamente pelo custo do empréstimo.

Mas essa é uma visão velha e parcial. Se estivéssemos falando apenas da reforma da TJLP sem todo o entorno de reformas que estão sendo realizadas, até poderia haver alguma razão na crítica. Mas o ponto é que a MP 777 só existe em um contexto maior de mudança geral da política econômica.

A ideia de que a nova taxa de juros, a TLP, será baseada na taxa de inflação (IPCA) mais uma taxa real de juros pré-fixada baseada na NTN-B de 5 anos faz sentido quando se tem um arcabouço de reforma fiscal em andamento que permitirá uma queda estrutural da taxa de juros. Assim, não é correto olhar o retrovisor e considerar que se a TLP fosse feita nas bases da NTN-B dos últimos anos ela teria ficado acima da Selic. E como a Selic foi muito alta ao longo desse período, não haveria taxa de retorno suficiente em projetos de investimento para cobrir essa taxa. Com a taxa real estrutural mais baixa pelo conjunto de reformas que está sendo feita, será possível ter projetos de investimento com taxas de juros abaixo da taxa de retorno.

Para que isso aconteça é essencial que a própria mudança na TJLP aconteça. Um dos consensos que foi gerado nos últimos anos em diversos estudos é que uma das razões para que taxa de juros básica seja elevada é que o BNDES emprestava a taxa de juros mais baixa e impedia que a política monetária tivesse força suficiente para controlar a inflação. Ou seja, a taxa de juros básica tinha que ser maior do que a necessária porque o BNDES operava projetos de investimento com taxas de juros abaixo do equilíbrio. Ao equiparar essas taxas minimamente, permite-se que a taxa básica caia. Mas se fosse apenas por essa razão a taxa de juros ainda seria elevada e, por isso, a necessidade da complementação do ajuste fiscal para que se consiga diminuição da Selic maior do que apenas o ajuste da TLP permitiria.

A questão que se coloca de que a taxa de longo prazo será maior que a taxa básica tende a perder importância com a continuidade do ajuste fiscal. A taxa de longo prazo em geral é mais elevada porque há incerteza quanto ao comportamento do endividamento público. Quando maior a dívida pública, maior tende a ser a taxa de longo prazo. Natural que tenha sido assim nos últimos anos. Mas se a proposta é de reforma geral que permita a queda do endividamento e da taxa estrutural de juros essa diferença não será tão relevante e, volto a enfatizar, ocorrerá em um momento que a taxa básica estará sensivelmente menor. Por isso também o governo optou por um prazo de cinco anos de adequação à nova sistemática. Até lá a situação fiscal já estará bem mais equilibrada. Se não estiver obviamente toda a estrutura de ajuste atual cai por terra.

Outro ponto relevante da proposta é de transparência. Ao invés de ser uma política feita fora do orçamento, agora a decisão caberá ao Congresso sobre como alocar os recursos disponíveis. Estará na decisão da LDO de cada ano quanto será destinado ao financiamento do banco. Isso é essencial para que a decisão de dar empréstimo para uma ou outra empresa não seja feita de forma tão discricionária como se faz hoje. O BNDES é um banco público, diferente de um banco privado em que as decisões são de sua diretoria e presidência. Em um banco público a sociedade é que é, em tese, o stakeholder do banco. Nada mais justo que colocar essa decisão de gastos na estrutura orçamentária total, como todos os outros gastos. Afinal, qual a razão do BNDES ter privilégios na decisão de alocação de recursos que são públicos?

Por fim, as mudanças estruturais permitirão também que se desenvolva o mercado de capitais, que deveria ser fonte mais adequada de financiamento para projetos de investimento. Ao evitar que o BNDES seja a fonte inesgotável de recursos, as empresas serão forçadas a buscar recursos nos bancos privados e no mercado de capitais. Ajudará nesse sentido proposta em análise no BC para aumentar a participação de bancos estrangeiros no país. Para qualquer empresa, ter uma mix de financiamento entre bancos privados, mercados de capital, empréstimos externos e bancos públicos é muito mais saudável do que a concentração que se viu nos últimos anos em poucas fontes.

Para que servirá o BNDES então? Para o que sempre deveria ter servido, ou seja, para os projetos em que o benefício social é maior que o custo privado de realização do projeto, e que pode eventualmente ficar de fora do interesse das empresas privadas. Em operações de mais risco, como empresas médias e pequenas, o banco também teria papel mais essencial daqui para frente. Enfim, dar ao banco o papel de estar onde o setor privado não tem condições de estar. O que há de errado nisso? Nada. Mas o velho patrimonialismo que vê Brasília como salvação para todos os males ainda não consegue se acostumar com esse novo momento. Esses choques de realidade são bem-vindos a uma sociedade tão acostumada com o mau uso do recurso público.

Assim como nas reformas da previdência e a trabalhista, a MP 777 de mudança da TJLP do BNDES tem causado mais frisson do que deveria. Há um certo entendimento por parte dos críticos que os projetos de investimento no Brasil serão taxados a níveis superiores à taxa básica de juros e que o banco perde seu papel de financiador central de projetos que os bancos privados não têm como ocupar, justamente pelo custo do empréstimo.

Mas essa é uma visão velha e parcial. Se estivéssemos falando apenas da reforma da TJLP sem todo o entorno de reformas que estão sendo realizadas, até poderia haver alguma razão na crítica. Mas o ponto é que a MP 777 só existe em um contexto maior de mudança geral da política econômica.

A ideia de que a nova taxa de juros, a TLP, será baseada na taxa de inflação (IPCA) mais uma taxa real de juros pré-fixada baseada na NTN-B de 5 anos faz sentido quando se tem um arcabouço de reforma fiscal em andamento que permitirá uma queda estrutural da taxa de juros. Assim, não é correto olhar o retrovisor e considerar que se a TLP fosse feita nas bases da NTN-B dos últimos anos ela teria ficado acima da Selic. E como a Selic foi muito alta ao longo desse período, não haveria taxa de retorno suficiente em projetos de investimento para cobrir essa taxa. Com a taxa real estrutural mais baixa pelo conjunto de reformas que está sendo feita, será possível ter projetos de investimento com taxas de juros abaixo da taxa de retorno.

Para que isso aconteça é essencial que a própria mudança na TJLP aconteça. Um dos consensos que foi gerado nos últimos anos em diversos estudos é que uma das razões para que taxa de juros básica seja elevada é que o BNDES emprestava a taxa de juros mais baixa e impedia que a política monetária tivesse força suficiente para controlar a inflação. Ou seja, a taxa de juros básica tinha que ser maior do que a necessária porque o BNDES operava projetos de investimento com taxas de juros abaixo do equilíbrio. Ao equiparar essas taxas minimamente, permite-se que a taxa básica caia. Mas se fosse apenas por essa razão a taxa de juros ainda seria elevada e, por isso, a necessidade da complementação do ajuste fiscal para que se consiga diminuição da Selic maior do que apenas o ajuste da TLP permitiria.

A questão que se coloca de que a taxa de longo prazo será maior que a taxa básica tende a perder importância com a continuidade do ajuste fiscal. A taxa de longo prazo em geral é mais elevada porque há incerteza quanto ao comportamento do endividamento público. Quando maior a dívida pública, maior tende a ser a taxa de longo prazo. Natural que tenha sido assim nos últimos anos. Mas se a proposta é de reforma geral que permita a queda do endividamento e da taxa estrutural de juros essa diferença não será tão relevante e, volto a enfatizar, ocorrerá em um momento que a taxa básica estará sensivelmente menor. Por isso também o governo optou por um prazo de cinco anos de adequação à nova sistemática. Até lá a situação fiscal já estará bem mais equilibrada. Se não estiver obviamente toda a estrutura de ajuste atual cai por terra.

Outro ponto relevante da proposta é de transparência. Ao invés de ser uma política feita fora do orçamento, agora a decisão caberá ao Congresso sobre como alocar os recursos disponíveis. Estará na decisão da LDO de cada ano quanto será destinado ao financiamento do banco. Isso é essencial para que a decisão de dar empréstimo para uma ou outra empresa não seja feita de forma tão discricionária como se faz hoje. O BNDES é um banco público, diferente de um banco privado em que as decisões são de sua diretoria e presidência. Em um banco público a sociedade é que é, em tese, o stakeholder do banco. Nada mais justo que colocar essa decisão de gastos na estrutura orçamentária total, como todos os outros gastos. Afinal, qual a razão do BNDES ter privilégios na decisão de alocação de recursos que são públicos?

Por fim, as mudanças estruturais permitirão também que se desenvolva o mercado de capitais, que deveria ser fonte mais adequada de financiamento para projetos de investimento. Ao evitar que o BNDES seja a fonte inesgotável de recursos, as empresas serão forçadas a buscar recursos nos bancos privados e no mercado de capitais. Ajudará nesse sentido proposta em análise no BC para aumentar a participação de bancos estrangeiros no país. Para qualquer empresa, ter uma mix de financiamento entre bancos privados, mercados de capital, empréstimos externos e bancos públicos é muito mais saudável do que a concentração que se viu nos últimos anos em poucas fontes.

Para que servirá o BNDES então? Para o que sempre deveria ter servido, ou seja, para os projetos em que o benefício social é maior que o custo privado de realização do projeto, e que pode eventualmente ficar de fora do interesse das empresas privadas. Em operações de mais risco, como empresas médias e pequenas, o banco também teria papel mais essencial daqui para frente. Enfim, dar ao banco o papel de estar onde o setor privado não tem condições de estar. O que há de errado nisso? Nada. Mas o velho patrimonialismo que vê Brasília como salvação para todos os males ainda não consegue se acostumar com esse novo momento. Esses choques de realidade são bem-vindos a uma sociedade tão acostumada com o mau uso do recurso público.