Câmbio: toda verdade tem dois lados

Historicamente, o BCB (Banco Central do Brasil) sempre esteve presente e se utilizou de instrumentos para prover proteção (hedge) no câmbio para o mercado em momentos em que a situação econômica do país justificava tal prática.

Normalmente isso costumava acontecer quando o Brasil tinha insuficiência de reservas externas, problemas como alto déficit em conta corrente do balanço de pagamentos, desajuste nos preços relativos da economia (com descontrole de inflação e necessidade de ajuste forte no câmbio via maxidesvalorização da moeda local), por exemplo.

Inicialmente o BCB viabilizou o hedge através da antiga Resolução 432 (nas décadas de 70 e 80), que permitia o depósito de recursos em dólares pelo mercado junto ao BCB. Esses dólares eram trazidos do exterior e ficavam depositados no BCB durante os períodos de turbulência – sempre que havia a expectativa de grande desvalorização da moeda. O BCB permitia essa prática de hedge supostamente devido à grande exposição cambial do mercado à época.

Vide em http://www.aloysiobiondi.com.br/spip.php?article632

É claro que também existia muita especulação com as antigas ORTN’s cambiais naquela época.

Após alguns anos, com o desenvolvimento dos derivativos financeiros, o BCB passou a prover esse hedge por meio dos swaps cambiais (tradicionais), operados por ele no mercado monetário local. De forma que, ao vender os swaps para o mercado, este ficava ativado em dólares e passivado em reais. Caso ocorresse uma forte desvalorização do câmbio, o comprador do swap estaria protegido (hegeado).

Já quando o risco de câmbio para o mercado representava o inverso, ou seja, de forte apreciação cambial da moeda local (já na era do Real), o BCB vendia outro instrumento derivativo, o swap reverso: que provê à contraparte do BCB a aposta na valorização do real. Ou seja, as instituições ficam ativadas em real e passivadas em dólar. Portanto, caso houvesse uma apreciação cambial o comprador desse swap obteria lucro. Na hipótese de desvalorização cambial, ele perderia.

Portanto, o BCB sempre opera tendo o mercado em sua mira:

– expectativa de desvalorização do câmbio, então o BCB vende os swaps tradicionais;
– expectativa de valorização do câmbio, então o BCB vende os swaps reversos.

Ao atuar dessa forma, o BCB procura proteger o mercado do risco sistêmico, caso haja problemas em cadeia com instituições posicionadas do lado errado da tendência.

Esse tipo de atuação do BCB pode ser evidenciado em alguns episódios recentes:

– em 2015, quando o real sofreu forte desvalorização, o BCB praticamente “entulhou” o mercado de swaps cambiais tradicionais;
– já em 2016, com a valorização recente do real, o BCB volta ao mercado para dar liquidez aos comprados nos swaps tradicionais – que no momento, se situam posicionados do lado errado da tendência – e começa a vender os swaps reversos.

Entretanto, é interessante observar que de uns tempos para cá tanto a imprensa quanto o mercado têm veiculado e entendido esse tipo de atuação do BCB de uma forma única.

Tem sido afirmado com muita frequência e como se fosse uma verdade absoluta que a atuação do BCB via swap representa uma venda ou uma compra sintética de dólares ao mercado – a depender do tipo de swap vendido ao mercado. Isto é, dependendo do tipo de swap negociado, a atuação do BCB visaria à venda de dólares sintéticos ao mercado (swap tradicional), ou compra desses dólares do mercado (swap reverso).

Não se pode negar que exista algum efeito na direção indicada, arrefecendo uma eventual pressão altista no dólar ou, ao contrário, impondo alguma pressão altista à moeda norte-americana no mercado local. Mas isso talvez não seja o mais importante a se observar.

O que não se pode perder de vista e que é pouco explorado pela imprensa e analistas em geral é o fato de que o BCB entra vendendo swaps (sejam os tradicionais, ou os reversos) quando nota que há muita volatilidade no preço do câmbio e, principalmente, quando entende ser necessário “aliviar” grandes posições carregadas por instituições financeiras na contramão da tendência do momento – seja de desvalorização do real, ou de sua valorização frente ao dólar.

Dessa forma, toda verdade tem dois lados: depende apenas de como se quer ver ou entender as coisas…